Личный кабинет
8 800 200–28–28

Оформить онлайн-заявку

Оставьте свои контактные данные
и мы свяжемся с вами в течение 24 часов
Согласен на обработку персональных данных
Ваша заявка отправлена,
спасибо!
Что-то пошло не так,
Ваша заявка не была отправлена.
попробуйте еще раз
назад
Соглашение об оказании услуг

ОПИФ облигаций «Альфа-Капитал Еврооблигации». Правила доверительного управления № 0386-78483614 зарегистрированы ФСФР России 18.08.2005 г. ОПИФ смешанных инвестиций «Альфа-Капитал Баланс». Правила доверительного управления № 0500-94103344 зарегистрированы ФСФР России 13.04.2006 г. ОПИФ облигаций «Альфа-Капитал Облигации Плюс». Правила доверительного управления № 0095-59893492 зарегистрированы ФКЦБ России 21.03.2003 г. ОПИФ облигаций «Альфа-Капитал Резерв». Правила доверительного управления № 0094-59893648 зарегистрированы ФКЦБ России 21.03.2003 г. ИПИФ акций «Альфа-Капитал Акции роста».

Правила доверительного управления № 0697-94121997 зарегистрированы ФСФР России 12.12.2006 г. ОИПИФ «Альфа-Капитал Индекс ММВБ». Правила доверительного управления № 0696-94121678 зарегистрированы ФСФР России 12.12.2006 г. OПИФ акций «Альфа-Капитал Ликвидные акции». Правила доверительного управления № 0387-78483850 зарегистрированы ФСФР России 18.08.2005. ОПИФ акций «Альфа-Капитал Перспектива». Правила доверительного управления № 0388-78483695 зарегистрированы ФСФР России 18.08.2005. ОПИФ акций «Альфа-Капитал Торговля». Правила доверительного управления № 0907-94126486 зарегистрированы ФСФР России 07.08.2007 г. ОПИФ акций «Альфа-Капитал Бренды». Правила доверительного управления № 0909-94126641 зарегистрированы ФСФР России 07.08.2007 г. ОПИФ акций «Альфа-Капитал Ресурсы».

Правила доверительного управления № 0698-94121750 зарегистрированы ФСФР России 12.12.2006 г. ОПИФ акций «Альфа-Капитал Технологии». Правила доверительного управления № 0699-94121833 зарегистрированы ФСФР России 12.12.2006 г. ОПИФ акций «Альфа-Капитал Инфраструктура». Правила доверительного управления № 0703-94122554 зарегистрированы ФСФР России 12.12.2006 г. ОПИФ фондов «Альфа-Капитал Золото». Правила доверительного управления № 0908-94126724 зарегистрированы ФСФР России 07.08.2007 г., ОПИФ смешанных инвестиций «Альфа-Капитал Стратегические Инвестиции». Правила доверительного управления ОПИФ смешанных инвестиций «Альфа-Капитал Стратегические Инвестиции» зарегистрированы ФСФР России 05 июля 2007 г. за № 0888-94124636. ИПИФ смешанных инвестиций «Альфа-Капитал». Правила доверительного управления ИПИФ смешанных инвестиций «Альфа-Капитал» зарегистрированы ФСФР России 06 сентября 2002 г. за № 22-000-1-00049. ЗПИФН «Жилая недвижимость 01.10». Правила доверительного управления № 1817-94168740 зарегистрированы федеральной службой по финансовым рынкам России 24.06.2014 г.

Задать вопрос

Вы можете задать любой вопрос о деятельности и
продуктах управляющей компании «Альфа-Капитал»
Согласен на обработку персональных данных
С вами свяжется наш специалист и проведет необходимую консультацию
Что-то пошло не так,
Ваш вопрос не был отправлен.
попробуйте еще раз

Отправить расчет

Ваши контактные данные
Согласен на обработку персональных данных
Ваш расчет отправлен,
спасибо!
Что-то пошло не так,
Ваш расчет не был отправлен.
попробуйте еще раз

Заказать звонок

Оставьте ваш номер телефона,
чтобы наш специалист мог с вами связаться
или
Согласен на обработку персональных данных
Позвонить с сайта
Применить Сбросить
Онлайн-покупка
Выберите удобный для вас способ проверки ваших персональных данных
и оплатите свой инвестиционный продукт за 2 минуты. Либо воспользуйтесь
заявкой для консультации со специалистом компании.
ОФОРМЛЕНИЕ ДОГОВОРА онлайн-покупки осуществляется на сайте online.alfacapital.ru.
После завершения оплаты вы будете возвращены на страницу, на которой находитесь в настоящий момент.

Этот безумный, безумный рубль

Текущий рост рубля формируется отскоком нефтяных цен и высоким, но спекулятивным спросом на российские ценные бумаги. Начать падать рубль может в любой момент. Такая валютная неопределенность, естественно, мешает промышленности

Андрей Шенк

«Доллар был 30, за год с небольшим добежал до 65, потом упал до 49, потом за пару месяцев вырос до 85, потом за месяц упал до 65. Что это за экономика для бизнеса? Мы ткани и фурнитуру покупали при долларе за 85 рублей, а сейчас он 65 рублей. И мы с вами — бизнес и население — теперь оплачиваем бездарность ЦБ. В стране нет тканей, нет ниток — никто ничего не везет из-за рубежа, боятся: доллар был 87, сейчас — 65. Экономика теряет огромные деньги, потому что в каждом товаре сейчас, к сожалению, существует импортная составляющая», — возмущается Юрий Савелов, член президиума «Опоры России», президент ГК «Сириус», производящей спецодежду. Он не одинок: девальвация 2014-2015 годов застала врасплох и бизнес, и население, но и укрепление рубля, начавшееся в январе этого года (всего за два с половиной месяца рубль укрепился к доллару на четверть!), несет в себе ряд проблем. И дело даже не в укреплении как таковом, а в волатильности российской валюты. Высокая волатильность мешает бизнесу строить долгосрочные стратегии, мешает развитию производств, которые начали подниматься на ниве импортозамещения.

Текущее укрепление рубля, по-видимому, связано с большим притоком иностранных инвесторов в российские активы, прежде всего в еврооблигации и ОФЗ, но также и в акции. И хотя пока прогнозы скорее свидетельствуют, что в ближайшие месяцы деньги будут течь на развивающиеся рынки, в том числе в Россию, в какой-то момент неминуемо случится отток иностранных инвестиций с нашего рынка — и это, скорее всего, снова обрушит рубль. Если ЦБ не борется с укреплением рубля, то уж с его ослаблением он точно бороться не будет.

Россия снова в моде

На прошлой неделе рубль продолжил укрепляться и вплотную приблизился к 65 рублям за доллар. Таким образом, российская валюта с января отыграла у американской более 20 рублей. При этом спрос на рубль не ослабевает. Спекулятивный капитал начиная с конца января активно идет в Россию. Спросом пользуются все ликвидные инструменты, номинированные в рублях: облигации федерального займа, корпоративные бонды, акции «голубых фишек». Бумаги «Роснефти» и Сбербанка в апреле покорили исторические пики (в рублях), а индекс ММВБ вышел на максимум с 2008 года (см. график 1).

Конечно, главным драйвером роста рублевых активов стала дорожающая нефть, которая от январских минимумов прибавила более 60%, и многие спекулянты ждут продолжения «бычьей» игры. «Безусловно, инвесторы, ждущие отскока в нефти, будут ставить на укрепление рубля, а один из самых очевидных способов заработать на этом — инвестировать в длинные ОФЗ. К этому можно добавить, что в последние несколько месяцев на рынке присутствовали ожидания смягчения санкций со стороны ЕС», — говорит старший портфельный управляющий УК «КапиталЪ» Андрей Вальехо-Роман.

Западные инвесторы ринулись в Россию, видя огромную доходность, которую сулит наш рынок. Так, в марте месячная доходность хедж-фондов, инвестирующих в российские инструменты, достигла 17%, это самый высокий показатель с августа 2000 года, свидетельствуют данные, приведенные агентством Bloomberg.

Деньги в целом текут сейчас не только в Россию, но и на другие развивающиеся рынки — в надежде заработать на местных валютах и активах. В начале апреля Reuters провело опрос среди крупнейших финансовых компаний и выяснило, что большинство аналитиков ожидает сохранения высокой волатильности валют развивающихся стран в течение всего 2016 года, хотя новых минимумов уже ждать не стоит. Некоторые эксперты также ожидают, что деньги, влитые на финансовые рынки центральными банками развитых стран, устремятся на юг в поисках более высоких процентных ставок. И Россия выгодно отличается от своих собратьев по emerging markets.

«Российские активы сейчас представляют собой привлекательное направление для инвестиций, — констатирует замначальника Центра экономического прогнозирования Газпромбанка Максим Петроневич. — Ожидаемая на горизонте одного года ставка денежного рынка составляет более 9 процентов; более высокую ставку в развивающихся странах с емким финансовым рынком предлагают только Аргентина, Бразилия и Турция. Более высокая ставка является платой за риск: Аргентина остается на грани дефолта, а риски ослабления валют Бразилии и Турции высоки вследствие отрицательного счета текущих операций (минус 3,3 процента и минус 4 процента ВВП соответственно)». Аналитик добавляет, что, хотя российская валюта остается зависимой от цен на нефть, баланс рисков сейчас скорее смещен в сторону укрепления рубля: счет текущих операций находится на положительном уровне (+5% ВВП), а активы оценены чересчур низко.

Стремление к прибыли постепенно перевешивает осторожность. На минувшей неделе итальянский банк Intesa заявил, что будет принимать участие в размещении российских евробондов — несмотря на рекомендации Брюсселя не делать этого. Неудивительно, что день за днем участники долгового рынка фиксируют, что нерезиденты продолжают покупать российские еврооблигации и ОФЗ.

«Спрос со стороны иностранных инвесторов на ОФЗ был обусловлен двумя факторами: участники рынка делали ставку на рост нефтяных цен, покупая рублевые активы. Высокая корреляция между ценой на нефть и курсом рубля позволяла инвесторам и зарабатывать на движении в нефти, и получать привлекательную доходность, которую давали ОФЗ. Вторая причина покупки ОФЗ иностранными инвесторами — ставка на будущее снижение ключевой ставки ЦБ. Замедление инфляции дает ЦБ возможность в будущем смягчать денежно- кредитную политику, и эти ожидания инвесторы уже сейчас закладывают в цены», — рассуждает о происходящем буме Андрей Шенк, аналитик УК «Альфа-Капитал».

И действительно, нерезиденты активно скупают российские гособлигации. По данным Банка России, номинальный объем гособлигаций, принадлежащих нерезидентам, на 1 февраля составлял 1,042 трлн рублей при общем объеме рынка ОФЗ 4,9 трлн рублей (см. график 2). При этом год назад доля нерезидентов на рынке ОФЗ составляла 19,0%, или 891 млрд рублей, при общем объеме рынка 4,697 трлн рублей. То есть последний год нерезиденты скупали облигации активнее, нежели внутренние инвесторы. Более того, эта тенденция, скорее всего, усилилась в марте и апреле.

До пузыря еще далеко

В том, что российские финансовые инструменты пользуются спросом, нет ничего плохого. Приток капитала, пусть и спекулятивного, сейчас скорее плюс, нежели минус. Иностранные игроки своими действиями снижают ставки на рынке, повышают капитализацию компаний в преддверии приватизации.

Однако есть и ряд минусов. Сейчас на российский рынок идет откровенно спекулятивный капитал, который всегда резко приходит, а потом так же резко уходит. С этим наши рынки сталкиваются регулярно. Обжигающее дыхание спекулянтов ощущалось во время кризисов 1998-го, 2008-2009 годов, ну и в 2014 году. Нельзя забывать, что уход международных спекулянтов обычно сопровождается валютной паникой.

Аналогия с кризисом 1998 года, правда, довольно натянутая. Тогда правительство РФ размещало ультракороткие облигации с целью финансировать бюджетный дефицит. Текущая денежно-кредитная и финансовая политика в России намного консервативнее, и ожидать надувание пузыря, как в 1998 году, в ОФЗ сейчас нет оснований.

Эксперты не видят аналогии и с более поздними кризисами. «Пока развитые страны (в первую очередь США) не смогут раскрутить маховик роста в своих экономиках, серьезного притока денег на развивающиеся рынки ожидать не стоит, — говорит Андрей Вальехо-Роман. — Стагнация на развивающихся рынках связана не с сильным и краткосрочным кризисом, как в 2007-2008 годах, а с системным длительным падением спроса на сырье на развитых рынках, что в свою очередь ударило по спросу на высокомаржинальную продукцию, который предъявляли страны БРИК».

Не видит аналогии с прошедшими кризисами и Андрей Шенк: «В 2007- 2008 годах цена на нефть была на пике, а сейчас мы уже прошли пик спада цен на сырьевые товары. Тогда рынок необоснованно верил в то, что цены на сырье будут расти дальше. Эти необоснованные ожидания и привели к возникновению пузыря. Сейчас рынок скорее верит в то, что рост цен на сырье будет медленным и они будут оставаться низкими еще долго. Часть инвесторов верит, что ряд экономик развивающихся стран сможет довольно быстро адаптироваться к условиям низких цен на сырье, но эти ожидания нельзя назвать необоснованными». Конечно, рано или поздно будут происходить коррекции на всех рынках. Но если экономики развивающихся стран будут расти, то продажи не будут иметь панического характера, а долгосрочный тренд будет «бычьим».

В итоге можно констатировать, что, несмотря на мощный приток спекулятивных денег в Россию, пузырь во многих активах еще не надулся, а текущие тенденции, такие как скупка облигаций и акций, снижение доходностей по ОФЗ и укрепление национальной валюты, будут продолжаться, конечно, если позволит нефть.

Иностранцы активно покупают не только ценные бумаги. На Биржевом форуме, состоявшемся на прошлой неделе в Москве, Алексей Яковицкий, генеральный директор «ВТБ Капитала», отметил не только рост доли иностранцев в биржевых оборотах, резкий рост инвестиций в долговой рынок и открытие иностранного капитала для качественных российских заемщиков, но и «огромную активность» стратегических инвесторов, причем американских, в сделках M&A с российскими активами, в том числе в регионах. «Американские фонды покупают крупных российских эмитентов, — добавил г-н Яковицкий. — Мы предсказываем несколько кварталов очень хорошего спроса. Интерес есть, и весенне-осенний сезон [на фондовом рынке] может состояться».

Если инвестиции в долговые активы больше связаны с ожиданием укрепления рубля, то инвестиции в акции, особенно стратегические, во многом связаны с ожиданиями роста прибыльности российского бизнеса — ростом, который стал возможен после и вследствие девальвации.

На том же Биржевом форуме президент АФК «Система» Михаил Шамолин заявил: девальвация привела к тому, что по стоимости ресурсов и рабочей силы российский бизнес оказался в самом выгодном положении, а себестоимость продукции опустилась ниже себестоимости и американских, и европейских, и даже азиатских конкурентов. «В агробизнесе маржинальность 40-50 процентов, — радовался Шамолин, — в яблочном бизнесе — 70 процентов». После девальвации активы приобрели реальную стоимость, и все инвесторы осознали, что начинается этап роста, особенно в тех отраслях, в которых раньше у российских производителей не было преимущества по себестоимости.

И вот это прекрасное преимущество на наших глазах за пару месяцев сократилось на четверть вследствие укрепления рубля. «Вероятная коррекция на финансовых рынках не несет угрозы девальвации рубля до новых уровней, — резюмирует Максим Петроневич. — Более значительным риском представляется быстрое укрепление рубля вследствие притока спекулятивного капитала. Укрепление рубля в отсутствие роста цен на нефть означает снижение рублевых нефтяных цен, а значит, доходов бюджета и экспортеров. Усиление рубля также может дестимулировать процесс импортозамещения в тех капиталоемких отраслях (машиностроение, электроника, неметаллические стройматериалы), которые продолжали осуществлять большие инвестиции с прицелом на будущий рост даже в сложных макроэкономических условиях 2015 года».

Спрос падает и замирает

Нельзя сказать, что агрессивное укрепление рубля совсем уж не беспокоит правительство. Министр финансов Антон Силуанов на днях заявил, что его ведомство подготовило новый вариант бюджетного правила, согласно которому все дополнительные доходы от высоких цен на нефть будут изыматься в Резервный фонд. По мнению министра, это не допустит укрепления рубля и негативного влияния изменения цен на нефть на перспективы роста экономики, инфляции, процентных ставок, и вообще «такой рост — ценовой, сырьевой — нам не нужен», сказал Силуанов. Главным следствием роста цен на нефть становится укрепление рубля, из-за которого может снижаться конкурентоспособность наших отраслей, структура и качество роста при этом ухудшаются, добавил министр.

При этом налицо классическая игра carry trade — когда игроки берут дешевые деньги в валюте и вкладывают их в высокодоходные инструменты в рублях (или в других валютах). Этой ситуацией мог бы воспользоваться во благо экономики Центральный банк. Выйдя с закупками на валютный рынок, он бы решил сразу несколько задач: уменьшил бы волатильность валюты, увеличил бы количество денег в обращении и заодно пополнил бы свои резервы (см. «Как стабилизировать курс рубля» на стр. 18). И только следствием всех этих действий могло бы стать понижение ключевой ставки ЦБ (и то необязательно). Однако ЦБ упрямо не выходит на валютный рынок, держа слово и опасаясь инфляции.

Впрочем, коллеги по власти с советами выйти на валютный рынок тоже не спешат, хотя и зря. Министр экономического развития Алексей Улюкаев предлагает всего лишь как можно быстрее снизить ключевую ставку. «ЦБ не спешит со снижением ставки, а с моей точки зрения, зря он не спешит, потому что инфляция снижается очень быстро», — заявил глава МЭР. Улюкаев отмечает, что инфляция в 2015 году составила 12,9%, однако на текущем этапе она снизилась до 7,3%, при этом ключевая ставка по-прежнему находится на уровне 11% годовых. «Как правило, такого нет в мире, поэтому возможности для снижения есть», — заявил министр. Снижения ставки на ближайшем заседании ЦБ в конце апреля ждет и рынок, но глава Центрального банка пока предпочитает держать паузу. «Мы, конечно, понимаем, что сейчас доступность кредита низкая, ставки процентные достаточно высокие для наших предприятий. И мы намерены снижать ключевую ставку, но не в ущерб инфляции. Мы не должны допустить ситуации, когда мы ставки будем снижать, а инфляция будет расти», — цитирует Эльвиру Набиуллину агентство «Интерфакс».

Что касается прямых валютных интервенций на российском рынке, то и здесь эксперты сомневаются, что ЦБ будет вести активную игру. Андрей ВальехоРоман считает, что если ЦБ начнет чересчур активно вмешиваться в курсообразование, то его можно будет обвинить как минимум в непоследовательности, поскольку с конца 2014 года у нас введен плавающий курс. «В случае угрозы чрезмерного ослабления национальной валюты у Центробанка достаточно инструментов, чтобы удержать ситуацию под контролем, например за счет изменения ключевой ставки. В случае же чрезмерного, по мнению регулятора, укрепления рубля ЦБ может выйти на рынок с покупкой валюты и пополнить золотовалютные резервы», — говорит эксперт. Однако последний раз ЦБ проводил активные интервенции летом прошлого года, когда курс находился в районе 50 рублей за доллар. Андрей Шенк напоминает, что официальная цель банка России — обеспечивать устойчивость финансовой системы и таргетировать инфляцию. «Причины высокой волатильности рубля — в высокой волатильности цен на сырьевые товары. ЦБ не может влиять на ценообразование сырьевых товаров, поэтому поддержание курса рубля на длинном горизонте приведет лишь к растрачиванию резервов и к росту дефицита бюджета, что в итоге будет противоречить его целям. Я думаю, что компании уже адаптировались к новым реалиям и научились хеджировать валютные риски», — говорит аналитик.

К сожалению, реальный бизнес имеет на этот счет совершенно другое и обоснованное мнение. Пока ЦБ упражняется в таргетировании, серьезная волатильность рубля мешает в полной мере воспользоваться всеми преимуществами девальвации. «Несмотря на то что объемы финансирования программ закупки техники остались на прежнем уровне, из-за волатильности рубля резко снизилась платежеспособность, соответственно, сократился объем заказов, — сказал „Эксперту“ гендиректор ПО „Спецтехника пожаротушения“ (производит пожарные машины) Егор Близнов. — В первую очередь это коснулось высокотехнологичной продукции, при производстве которой технологией предусмотрено использование дорогостоящих (зачастую импортных) материалов. В условиях жесткой экономии приходится отказываться от новых перспективных разработок в пользу серийного производства с надежно отработанными и локализованными компонентами. Таким образом, негативная тенденция состоит не только в сокращении промышленного производства, но и в падении темпов технологического развития, длительной стагнации отрасли». У компании многолетний опыт зарубежных поставок, и хотя, с одной стороны, ослабление рубля способствовало росту экспортной выручки, с другой — актуальная волатильность евро угрожает дестабилизировать будущие внешнеторговые сделки. «Производство серийного пожарного автомобиля, от заказа до поставки, составляет в среднем шесть-девять месяцев. Поэтому оптимальным показателем курса для нас является его стабильность и возможность долгосрочного планирования производственных затрат», — констатирует г-н Близнов. Это естественно, так как доля российских комплектующих в пожарном автомобиле у «Спецтехники пожаротушения» составляет 90%, и компания определяет цену конечной продукции исходя из прогноза курса, сделать который невозможно. «В 2015-2016 годах конечная цена отдельных узлов увеличилась до 40 процентов, — говорит г-н Близнов. — При выполнении долгосрочных контрактов для внутреннего рынка, зафиксированных в рублях, для нас, производителей, существует высокий риск превышения себестоимости над отпускной ценой».

«Такая амплитуда курсовых колебаний не укладывается в нормальные условия работы бизнеса, считайте это очень дипломатичным эвфемизмом, — говорит директор по рекламе и PR производителя станков „Ковосвит“ Владимир Косилов. — Влияние [волатильности рубля] огромно, прежде всего со стороны реакции потребителя на скачки в любую сторону. С одной стороны, непредсказуемо и быстро падает платежеспособность клиента, с другой — при наличии достаточных средств он же начинает откладывать закупки в ожидании выгодного курса, который либо будет, либо нет. Нарушается любое планирование и договоренности. В отсутствие стабильности ключевых валют в течение долгого времени рынок дезориентируется, резко падает и замирает в точке минимально возможного спроса, который поддерживает потребности в самой сути». В «Ковосвите» подчеркивают, что курсовые колебания влияют на все предприятия по-разному, но для самой компании, по очень грубой оценке, курс 60/70 за доллар/евро при его стабилизации смотрелся вполне приемлемой величиной. «Подчеркиваем, что до определенного момента стабильность курса важнее его абсолютной величины», — добавляет г-н Косилов.

Интересный факт: за два года ослабления валют развивающихся рынков рубль упал сильнее всех — на 45%, тогда как бразильский реал, южноафриканский ранд и мексиканский песо, например, потеряли 25-30% (см. график 4), а индийской рупии и китайского юаня снижение вообще не коснулось. Но при этом рубль остается самой волатильной валютой из всех — даже волатильнее бразильского реала (см. график 5), хотя в Бразилии полномасштабный политический кризис и импичмент. Не очень понятно, как в таких условиях можно планировать какие-либо действия, тем более что возможности хеджирования валютных рисков в реальности далеко не так велики, как кажется. «Учитывая чрезвычайно высокую волатильность рубля и недостаточно развитый вторичный финансовый рынок, стоимость хеджирования остается одной из самых высоких, 9,5 процента в год, — предупреждает г-н Петроневич. — Это создает дополнительные издержки для российских предприятий и ухудшает их конкурентоспособные позиции, что время от времени ставит вопрос об ограничении волатильности на централизованном уровне. Речь не идет об устранении колебаний курса рубля полностью: колебания цен на нефть и экспортных доходов делают их неизбежными, а искусственное сдерживание курса рубля угрожает финансовой стабильности. Однако угроза финансовой стабильности происходит и от чрезмерной волатильности национальной валюты, и Банк России несет ответственность за снижение чувствительности рубля к краткосрочным шокам — как цен на нефть, так и потоков капитала».

«В Китае с 2000-х годов, когда начала подниматься экономика, в течение десяти лет юань даже не пошатнулся, — добавляет Юрий Савелов. — Удержите доллар в рамках 65-70 рублей! Если будет падать — не опускайте, скупайте валюту. Будет подниматься — наоборот. Нам сейчас свое производить выгодно. Швеи у нас стали дешевыми, даже дешевле, чем в Китае. Это не всегда так будет, но подержите годик доллар по 70 рублей. Люди привыкнут, будут продукцию везти нормально, понимать, сколько рынок съест. Но в ЦБ ничего не слышат».

Звонкая пощечина от нерезидентов

Неаккуратная интернационализация рынка публичного внутреннего госдолга РФ во второй половине 1990-х годов приблизила его крах.

С февраля 1996 года нерезиденты получили возможность не просто приобретать государственные ценные бумаги с использованием специальных рублевых счетов в уполномоченных российских банках, но и репатриировать полученную от операций с российским рыночным госдолгом прибыль, предварительно заключив с этими банками форвардные и опционные поставочные валютные контракты. При этом механизм таких контрактов предполагал гарантированную фиксированную валютную доходность нерезидентов от операций с ГКО: сначала в размере 25% годовых, затем 20 и 13% годовых в валюте (при этом рублевая доходность госбумаг в период с середины 1995 года по середину 1996-го колебалась в диапазоне 100-200% годовых — в разы выше инфляции!). В 1996 году на рынок гособлигаций было привлечено около 6 млрд долларов свежих нерезидентских денег (капитализация рынка ГКО — ОФЗ к концу 1996-го достигла 42 млрд долларов по текущему обменному курсу, или 11,8% ВВП), а доля иностранцев в совокупном портфеле подобралась к 30%.

Однако уже к весне 1997 года приток денег нерезидентов резко упал. Устойчивое снижение доходности подвело процентные ставки по ГКО к черте, за которой можно было рассчитывать в лучшем случае на баланс вкладываемых в российские госбумаги иностранцами средств и денег, репатриируемых ими. В этот момент ЦБ принимает решение, оказавшееся роковым. Обнародуется официальный план поэтапной либерализации рынка ГКО для иностранцев с полным отказом от каких-либо ограничений для них к январю 1998 года.

Ускоренная интернационализация рынка рублевых госбумаг резко повысила его уязвимость от конъюнктуры международных рынков капитала и настроений зарубежных инвесторов в отношении российской экономики. Вряд ли этот фактор был ключевым для краха «пирамиды ГКО», но что он приблизил ее развал, это точно. По состоянию на середину июля 1998 года иностранцы держали российские рублевые госбумаги на сумму порядка 20 млрд долларов — притом что все золотовалютные резервы страны едва превышали 15 млрд. Основным же пороком конструкции российского публичного госдолга образца 1993-1998 годов, обрекшим ее на разрушение в августе 1998-го, был исключительно фискальный мотив в условиях сверхвысокой доходности и низкой дюрации долга. На стадии своей зрелости расширение рынка ГКО — ОФЗ происходило по экспоненциальной траектории, с темпом более 15% в месяц — при вчетверо более низкой инфляции. В результате фискальная эффективность «пирамиды» (отношение нетто-выручки к номинальному приросту долга в обращении) к концу 1996 года опустилась ниже 40%, а к апрелю 1998-го и вовсе стала отрицательной. Последние четыре-пять месяцев своего существования адская машинка госзаимствований была уже обречена.

2 декабря 2016 г.
Ирина Кривошеева, «Альфа-Капитал»: На российской земле налоги платятся спокойнее и быстрее
Интервью Ирины Кривошеевой, генерального директора УК «Альфа-Капитал».
ПРАЙМ
1 декабря 2016 г.
Чего ждать от рубля после заседания ОПЕК
Комментарий Владимира Брагина, директора по анализу финансовых рынков и макроэкономики УК «Альфа-Капитал».
Investfunds.ru
1 декабря 2016 г.
Бумаги лучше золота
Комментарий Андрея Шенка, аналитика УК «Альфа-Капитал».
Газета РБК
1 декабря 2016 г.
Рекорд ММВБ: почему инвесторы выбирают российские акции
Комментарий Андрея Шенка, аналитика УК «Альфа-Капитал».
Forbes.ru
30 ноября 2016 г.
Участники рынка обсудили защиту прав розничного инвестора
Комментарий Ирины Кривошеевой, генерального директора УК «Альфа-Капитал».
Finbuzz.ru
Архив публикаций