Еженедельный обзор

• «Аэрофлот»: результаты нейтральны
• «Газпром» вряд ли обрадует дивидендами
• Инвесторы заняли осторожные позиции на рынке США
• Тренд недельной дефляции прервался
• Минфин удачно провел последние летние размещения
• Политическое давление на ФРС усиливается
• Котировки драгоценных металлов — на исторических максимумах
• Цены на СПГ в Европе под давлением
• Индийская рупия падает из-за торговой напряженности с США

Промышленное производство охлаждается 

В июле индекс промышленного производства вырос на 0,8% г/г, но с поправкой на сезонный и календарный факторы выпуск снижается второй месяц подряд (-0,4% м/м после −1,6% м/м в июне). 

Добывающая отрасль показала символичный рост (+1,1% м/м, но околонулевую динамику в годовом сопоставлении). Этого оказалось недостаточно, чтобы улучшить общий тренд на охлаждение. 

Источник слабости — обрабатывающая промышленность, которая в апреле—мае была драйвером роста, снижается два месяца подряд: на 1,7% м/м в июне и июле с поправкой на сезонность. Вероятно, негативная динамика связана с сокращением производства в сегментах нефтепродуктов и электроники. 

PMI для России от S&P Global подтверждает тренд на охлаждение деловой активности в обрабатывающей промышленности: значение индекса хотя и улучшилось в августе до 48,7 пункта против 47 в июле, но все еще остается на территории снижения (ниже уровня роста в 50 пунктов). Рост обрабатывающих отраслях остается фрагментированным, однако начавшийся цикл смягчения ДКП улучшает ожидания бизнеса. По мере смягчения денежно-кредитных условий обрабатывающая отрасль может получить импульс к оживлению производства. 

АКЦИИ

Российский рынок

«Аэрофлот»: результаты нейтральны

«Аэрофлот» представил финансовые результаты по МСФО за II квартал и первое полугодие. Квартальная выручка выросла на 10,3% г/г, до 224,5 млрд руб. EBITDA выросла на 38,8%, до 92,4 млрд руб., чистая прибыль увеличилась на 15,2% г/г, до 47,4 млрд руб.

Авиаперевозчику удалось увеличить операционные доходы за счет разовых факторов — сделок страхового урегулирования, доходов по топливному демпферу, возврата акциза, курсовой переоценки активов в иностранной валюте. Эти поступления позволили также компенсировать увеличение процентных расходов и сократить долговую нагрузку. Чистый долг сократился на 20,4% к началу года, а соотношение к EBITDA снизилось до 2,1х против 2,5х на конец 2024 года.

Но без учета разовых поступлений быстрый рост расходов на зарплаты и обслуживание судов усилили давление на прибыль. Скорректированная EBITDA сократилась на 30,6%, до 46,2 млрд руб., рентабельность по показателю снизилась на 12,1 п. п., до 20,6%. Скорректированная чистая прибыль упала на 62,3%, до 7,7 млрд руб., рентабельность составила 3,4% (-6,6 п. п. к уровню прошлого года). Бизнес «Аэрофлота» по-прежнему ограничен инфляционным давлением и санкционными ограничениями.

«Газпром» вряд ли обрадует дивидендами

Выручка «Газпрома» по МСФО за II квартал составила почти 2,2 трлн руб., за полугодие — 5 трлн руб. (+2% г/г). Увеличить выручку удалось за счет меньшей экспортной пошлины. EBITDA за первые шесть месяцев выросла на 6%, до 1,5 трлн руб., чистая прибыль снизилась на 6%, до 983 млрд руб. Давление на рентабельность оказало увеличение операционных расходов (+23%) за вычетом полученного обратного акциза. Капитальные расходы также продолжили расти, вкупе с процентами это отразилось в отрицательном свободном денежном потоке. Это не позволит компании возобновить выплату дивидендов в этом году.

Компания уменьшила долговую нагрузку, сократив общий долг на 9% в сравнении с уровнем декабря 2024 года, с 6,7 трлн руб. до 6,1 трлн руб. в основном за счет переоценки валютной части. Соотношение скорректированного чистого долга к EBITDA снизилось до 1,71х против 1,83х на конец 2024 года.

Глобальные рынки

Инвесторы заняли осторожные позиции на рынке США

Фондовые индексы США завершили неделю небольшим снижением на фоне относительно скромных объемов торгов, поскольку участники рынка готовились к праздничным выходным — 1 сентября биржевые площадки закрыты по случаю Дня труда. Компании малой капитализации продолжают опережать S&P 500 третью неделю подряд. Между тем Dow Jones обновил исторический максимум в течение недели, прежде чем опуститься в пятницу, завершив неделю также в красной зоне.

Макрокалендарь не оказал существенного влияния на рынок. Вторая уточненная оценка ВВП США за II квартал отразила более уверенный рост — на 3,3% — в сравнении с первоначальными 3%. Улучшению результата способствовал пересмотр роста потребительских расходов (с 1,4% до 1,6%) и бизнес-инвестиций (с 4,8% до 7,4%). Сильный потребительский спрос и инвестиционная активность выступают контраргументом возобновлению снижения ставки ФРС, однако регулятор усиливает фокус на рисках снижения занятости, поэтому рынок отреагировал на релиз спокойно.

В центре внимания была квартальная отчетность Nvidia (NVDA), которая смогла превзойти консенсус-ожидания по выручке и чистой прибыли. По ожиданиям менеджмента, в III квартале темпы роста продаж останутся выше 50% г/г. Тем не менее акции NVDA потеряли в цене более 2%, поскольку выручка адата-центров второй квартал подряд не оправдывает ожиданий инвесторов. Компания ожидает выручку в размере 54 млрд долл. по итогам текущего квартала, однако эта оценка не учитывает риски с поставками чипов Н20 в Китай.

ОБЛИГАЦИИ

Рублевые облигации

Тренд недельной дефляции прервался

Недельный рост потребительских цен возобновился: с 19 по 25 августа ИПЦ вырос на 0,02%, прервав тренд пятинедельной дефляции. Впрочем, с начала месяца снижение закрепляется — на 0,17% против роста на 0,2% за август прошлого года. Вклад в рост цен внесли электроника, бензин и услуги. Вероятно, разворот ИПЦ к росту отражает ослабление сезонного фактора удешевления продуктов питания. Однако базовая инфляция остается сдержанной, а общие темпы пока складываются вблизи нижней границы прогноза Банка России.

Минфин удачно провел последние летние размещения

По итогам аукционов на минувшей неделе Минфин разместил два выпуска ОФЗ на сумму 92 млрд руб. по номиналу. Это соответствует среднему уровню августа и все еще меньше июльских 160 млрд руб. Тем не менее оба размещения оказались наиболее удачными по объемам, чем предыдущие с аналогичными выпусками за последние несколько месяцев.

Соотношение спроса и размещения на выпуск ОФЗ-26249 с погашением в июне 2032 года составило 1,2, средняя доходность составила 14,03%, тогда как ставка по второму выпуску с погашением в мае 2041 года составила 13,51%. Премия по первому выпуску оказалась довольно высокой, возможно, из-за низкой ликвидности на вторичных торгах.

Минфин исполнил годовой план размещений на 67%, квартальный — на 76%. С начала года привлечено 3,18 трлн руб., это немного опережает скорость равномерного исполнения программы привлечений, при которой было бы достаточно 3,16 трлн руб. Вероятно, в рамках осеннего уточнения годового бюджета потребность в привлечении ОФЗ вырастет в условиях более крепкого, чем ожидалось, рубля, высоких процентных расходов и охлаждения экономической активности.

Еврооблигации

Политическое давление на ФРС усиливается

Напряженность на рынке усилилась после того, как Дональд Трамп усилил давление на ФРС и заявил об увольнении члена Совета управляющих Лизы Кук в связи нарушениями при оформлении документов на получение ипотечных кредитов. Лиза Кук отказалась уйти в отставку, не согласившись с обвинениями и подав судебный иск, чтобы обжаловать увольнение. В пятницу прошло первое слушание по спору в федеральном суде, однако далее дело может перейти на рассмотрение в Верховный суд, — скорее всего, Дональд Трамп не отступит от своей позиции.

Это вновь усилило опасения инвесторов относительно сохранения независимости ФРС. Доходность двухлетних гособлигаций США возрастала до 3,73%, 30-летних бумаг — до 4,92%, доллар США оказался под давлением. Влияние Дональда Трампа в Федрезерве усиливается: назначенные им Кристофер Уоллер и Мишель Боуман в своей коммуникации поддерживают возобновление снижения ставок, а на место подавшей в отставку Адрианы Куглер президент США предлагает назначить своего экономического советника Стивена Мирана.

Участники рынка фьючерсов закрепили ожидания снижения ставки по федеральным фондам в сентябре на 25 б. п. с вероятностью 89%. Тем более что данные таргетируемого ФРС ценового индекса РСЕ за июль полностью совпали с консенсусожиданиями и показали относительную стабильность цен.

В пользу снижения ставки для поддержания рынка труда говорит и индекс потребительской уверенности от Conference Board, который упал на 1,3 пункта, до 97,4 из-за растущей обеспокоенности домохозяйств по поводу условий занятости и будущих доходов. Так, компонент ожиданий, отражающий оценки краткосрочных перспектив финансового положения, условий бизнеса и занятости, опустился ниже порогового значения в 80 пунктов, что считается предрецессионным сигналом. Напомним, что индекс настроений потребителей Conference Board, в отличие от оценок Мичиганского университета, в большей степени чувствителен к ситуации на рынке труда.

СЫРЬЕ И ВАЛЮТЫ

Сырьевые активы

Котировки драгоценных металлов — на исторических максимумах

Цены на золото поднялись выше 3 500 долл. за тройскую унцию по декабрьскому фьючерсу в начале новой торговой недели. При этом за минувшую неделю спотовая цена на металл выросла более чем на 2%, а с начала месяца актив подорожал на 4%. Котировки серебра также на подъеме: фьючерсы на металл с поставкой в декабре на бирже Comex подорожали до 41,4 долл. за унцию, вернувшись к уровням марта 2011 года.

Основной драйвер роста цен на драгоценные металлы — ожидания скорого снижения ставки ФРС после мягких комментариев Джерома Пауэлла на симпозиуме в Джексон-Хоул и усиления политического давления со стороны Дональда Трампа. Дополнительными факторами вслед за этим становятся ослабление доллара США и рост спроса со стороны ETF и устойчивые закупки со стороны центральных банков.

Согласно данным World Gold Council, в I и II кварталах 2025 года центробанки приобрели 248,6 тонны и 166,5 тонны золота соответственно, хотя активность закупок начинает замедляться. Тренд на дедолларизацию резервов продолжается в условиях непредсказуемой торговой политики Вашингтона, публичной критики ФРС и ухудшения бюджетных перспектив США.

Цены на СПГ в Европе под давлением

Цены на СПГ в нидерландском хабе TTF были под давлением в течение недели и снизились на 6,4%, несмотря на то что поставки из Норвегии упали до самого низкого уровня с середины июле из-за продолжающихся плановых ремонтных работ на крупных объектах, включая месторождения Тролль и завод Коллснес. При этом в первой половине сентября Норвегия сократит поставки газа в Европу на треть. Спрос со стороны ЕС остается довольно скромным: хранилища продолжают заполняться, но текущий уровень запасов в 77% все еще ниже среднего сезонного показателя последних пяти лет в 84%. Впрочем, с началом новой торговой недели котировки СПГ поднимаются из-за опасений ужесточения санкций в отношении РФ.

Валюты

Индийская рупия падает из-за торговой напряженности с США

Индийская рупия ослабевала в течение прошлой недели до рекордно низкого уровня по отношению к доллару США, достигая 87,59 USD/INR. Участники рынка оценивали риски для экономического роста страны и корпоративных прибылей, связанные с введением 50%-ных ввозных пошлин со стороны США. Тарифы США направлены на текстильную, обувную и ювелирную промышленность страны.

Вкупе с ухудшением торговых отношений с США давление на рупию усиливается и после трех снижений процентных ставок Резервным Банком Индии, а также оттоком вложений международных фондов из индийских акций. Финансовый регулятор оказывал поддержку курсу валюты через интервенции, однако опасения относительно роста ВВП и отсутствие прогресса в торговых переговорах с США продолжат оказывать давление на рупию.

В случае если Федрезерв возобновит снижение ставки в сентябре, рупия, как и другие мягкие валюты, сможет замедлить падение, если не отыграть потери. Другим фактором в пользу индийской валюты может стать восстановление интереса к государственным облигациям: в августе приток средств нерезидентов в локальные госбонды Индии составил 1,15 млрд долл., за счет этого общий объем вложений увеличился до 40 млрд долл.

Обзор подготовлен аналитиками УК ««Альфа-Капитал»» на основе данных из открытых источников, бирж, данных статистических агентств, монетарных регуляторов.

«Альфа-Капитал» – лидер^* в сфере доверительного управления, строящий долгосрочные отношения с каждым клиентом