Одной из главных новостей последней недели на рынке ОФЗ стали новости о возможном снижении цены отсечения в бюджетном правиле. В этом году цена отсечения составляет 59 долларов за баррель, но, по информации СМИ, обсуждается ее снижение до 45–50 долларов.
Потенциальное снижение цены отсечения в бюджетном правиле — это прежде всего вопрос объема заимствований Минфина. При текущей конструкции бюджет получает нефтегазовые доходы исходя из цены отсечения, то есть 59 долларов за баррель. Если фактическая экспортная цена российской нефти ниже (как сейчас — 40–45 долларов), разница компенсируется из ФНБ, а эти операции зеркалируются продажей валюты на рынке Центральным банком. Снижение цены отсечения замедлит расходование ФНБ, но одновременно может увеличить структурный дефицит бюджета (в случае отсутствия сокращения расходов). Сокращение расходов бюджета в этом году маловероятно, поэтому возникает вопрос — чем покрывать выпадающие доходы.
Сокращение расходов бюджета в этом году маловероятно, поэтому возникает вопрос: чем покрывать выпадающие доходы. Мы не исключаем дополнительных налоговых новаций, но более вероятным видится рост заимствований. При снижении отсечки к 50 долларам объем размещений ОФЗ может вырасти с запланированных на этот год 5,5 трлн рублей ближе к 6–7 трлн (точная величина будет также зависеть от реакции рубля на снижение продаж валюты из ФНБ — ослабление курса может увеличить экспортные доходы бюджета). Для рынка это означает рост предложения госдолга и потенциальное давление на доходности, особенно в длинном сегменте.
Изменения в бюджетном правиле могут повлиять на рынок и через макропоказатели. Ослабление рубля в том случае, если продажи валюты из ФНБ существенно сократятся, может вернуть инфляционное давление — впрочем, для этого ослабление рубля должно быть резким.
Важно и то, как имен но будет финансироваться дефицит. Если Минфин размещает ОФЗ и занимает у реальных инвесторов — влияние на денежную массу будет нейтральным. Но если размещения будут активно выкупаться банками с привлечением ликвидности ЦБ (например, если Минфин возобновит практику размещения флоатеров), такой сценарий выглядит потенциально проинфляционным и может потребовать от ЦБ более осторожного подхода к снижению ставок.
Риторика ЦБ тем не менее пока остается мягкой. В резюме по итогам февральского заседания регулятор отметил, что важно «избегать чрезмерного ужесточения финансовых условий, способного привести к избыточному охлаждению экономической активности». Зампред Алексей Заботкин на прошлой неделе также заявил, что постепенное снижение ставки не препятствует замедлению инфляции, что поддержало настроения инвесторов.
В итоге на рынке ОФЗ сейчас действуют две разнонаправленные силы: мягкий сигнал ЦБ и перспектива дальнейшего снижения ставки в поддержку облигаций и риск роста объемов размещений как фактор давления. Именно поэтому доходности сейчас скорее колеблются в боковом диапазоне, чем формируют устойчивый тренд.